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企业经营与价值投资的6条黄金原则
发布时间:2020-09-08 14:12  文章来源: 华夏基石e洞察   作者: 张维   点击:次
  • 文 /  张维,基石资本首席合伙人、董事长,福布斯中国最佳创业投资人(本文根据2018基石资本客户年会张维先生主题演讲整理,未经本人审核)

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在总结基石资本的投资原则之前,先把我们基石资本的重要东西跟大家交流一下。基石资本的合伙人队伍高度稳定,离职的合伙人非常少,我们的同事认识都有20年了。对于基石资本来讲,我们怎么理解合伙人文化的?彭剑锋教授曾经做过一个小结,包含这8个字:共识、共担、共创、共享。我将之表述为下图:

 

 

“共识”,大家都有基本相同的价值观和人生理念,对企业有大致相同的认知方式,这是一个重要基础。大家认识几十年就是在互相选择。最重要的一个因素是共担,最核心的是自己把钱拿出来,别总拿投资人的钱,这不叫共担。如果你只对自己的盈利负责,损失无所谓,这不是共担,也不能形成一个良好的合伙人文化。我们的合伙人并不像律师事务所、会计事务所的合伙人文化,我们是更复杂的一个合约。如果合伙人认为自己跟公司是雇佣关系,我相信这个合伙人会找不着北,因为他没有把自己投入进来。有了共识和共担之后,就是共创,有了成果才能共享。这张图是基石资本合伙人文化的一个小结,很多管理学家都深刻阐述过这一点。前年宝万之争的时候,我们引用德鲁克的一句话:“管理世界并不是一个独立于人们心灵之外的物理世界;管理世界‘真实而客观’的图像,是由人们共同的自由意志创造的。”钱德勒也说:“专业化分工只是基础,现代大型企业的本质是‘协调’或‘分工基础上的协作’。依靠管理实现有效协同,是一个企业或经济组织的力量源泉,是财富创造的内在秘密。”巴纳德、西蒙这些管理学家也有过类似表述,这些代表了我们对现代企业组织的一个理解。

 

基石资本现在有12名合伙人,去年的合伙人队伍增长的速度比较快一些,来源也更多元化。过去我们主要是单一的券商背景,现在有一些管理咨询、实业界的背景。

 

目前,投资发生了一些变化,借用亨廷顿的“文明的冲突”概念,文明的冲突之后是一个新的时代,互联网经济、电子商务爆发式增长导致社会发生了深刻的变化。中国资本市场,很重要一个变化是变相的注册制开始实施了,近四年的IPO增长非常快,带来了估值中心的大幅度调整,次新股指数从2016年7月57600点,跌至目前25777点,下跌55%。大家可以看到,过去中国企业上市的这些边缘化的、盈利能力不强的小企业的估值体系受到冲击,意味着中国资本的价值体系正在重构。过去简单靠小盘股的发行套利的模式也受到一些影响,我们有一些基金,收益上以后也会受到影响。估值重心的下降和价值体系的重构正在加快进行。像富士康这种企业,在国内成立了三年,申报了证监会20多天就批了,证监会自以为做了很多创新,挑战了很多规则,也引发了市场对这种创新的很多质疑和不满。

 

另外,可以更多的看到这个市场大型企业崛起,CDR、BATJ的回归,代表中国经济的不再总是茅台,而应该是代表新经济的这些企业。腾讯去年上涨了一倍以上,阿里巴巴的市值也非常可观。大企业会形成一个强者更强的虹吸效应。在这点上,在新经济中企业上看得非常清晰,很多靠商业模式成功的企业,都在BATJ中选边站队。这些企业在国内利用资本市场,对投资以及资本市场的价值体系来讲,都构成了一些深刻的影响。基于此基石资本形成了自己的原则。

 

第一,从第一层思维到第二层思维。橡树资本董事长霍华德·马克斯在《投资最重要的事》一书中论述过,学会第二层次思维的重要性:第一层次思维者对相同的事件有着彼此相同的看法,通常也会得出相同的结论,这不可能取得优异结果,战胜市场是不可能的;第二层次思维深邃、复杂而迂回,为了取得优异的投资结果,你必须对价值持有非常规性的并且必须是正确的看法。怎么理解呢?第一层思维上认识到的企业,那只是一个表象,这是90%的专业人士所停留的思维程度,大多数券商的研究报告就这个水平。第二层思维,你必须看得更多一点,你看某一个行业,应该对它的历史和全世界范围所有企业,以及产业链上下游有更深的了解和洞察,才能把一个企业看得更清楚一些。第二层思维所涉及到的不仅有财务技巧,还包括企业家精神的一些看法。

 

第二,不追风口,不堵赛道。那些在风口的企业和非常热闹的企业基本看不到基石资本的影子。因为这个赛道是非常拥挤的,风口也是容易消失的。我们很少追这些市场上的“大众情人”,对于“小家碧玉”的企业,我们会多看几眼。

 

第三,只有当球落在 “最佳”格子时,才会挥棒。从投资的角度来讲,查理·芒格说:“我能有今天,靠的是不去追逐平庸的机会”。泰德·威廉姆斯是过去70年来唯一一个单个赛季打出400次安打的棒球运动员。在《击球的科学》中,他阐述了他的技巧。他把击打区划分为77个棒球那么大的格子。只有当球落在他的“最佳”格子时,他才会挥棒,即使他有可能因此而三振出局,因为挥棒去打那些“最差”格子会大大降低他的成功率。也就是说,他会牺牲一些击球区域,同时挥棒的成功率会大大提高。从基石资本角度来看,我们发现大部分的投资只能获得平庸的收益,对于养100人队伍的公司高层来讲,最重要的是发现其中有创造意义的交易机会,即便在PE领域,发现了重点项目,就要进行重仓式投资,这是公司高层的责任。有些交易机会不是市场中成长出来的,而是创造出来的。

 

1992年,索罗斯狙击英镑,经理人德雷克看到里边有机会,要求全仓杀入15个亿,索罗斯认为他错了,如此难得的机会,我们应该加杠杆,投入100亿。用巴非特的话来讲,真正的机会到来的时候,不应该用一个顶灯去接,而是应该拿一个水桶去接。在机会到来的时候敢于下重仓,敢于作出关键性的判断,决定着一个公司完全不一样的投资风格和最后的业绩。

 

第四,投资如审美,用常识做判断。很多时候投资会挑战你的常识,如果它挑战了你的常识,还是可以住手。我经常坐飞机到南京机场,那里放了一个保利复制的圆明园铜像兽首,每次看到,我都为它的粗糙简陋所震惊,这些东西怎么就是国宝了?如此粗糙简陋,因为它起初就是喷水池的一个口,谈不上很精美,但是这件事在资本上是怎么做的?在1985年的时候才一千来块钱,2000年的时候值六七百万,2007年就值六七千万,2009年的时候它以一个难以想象的价格在出售。这就是典型的坐庄,背后的逻辑是掀起全国人民的爱国热情。为了拯救这一批文物,海外很多人在摇旗呐喊,海外的古董商在放货。举这个例子是想说明,如果真地挑战了你的常识,你觉得这个企业根本不值这个钱,就不用纠结,放弃它。但背后需要有信心,这来自于你自身的一种审美,如果你长期形成了自己的审美观点,就不会这种舆论上的声音所绑架。比如,基石资本对于商业模式的成功是偏谨慎的,最终还要检验他们的运营能力,因为商业模式非常容易被拷贝;很多新技术企业不容易成功,在技术上是响当当的,但在管理上很快失控,最后没办法产业化。我们看到更多的情况是,蛋糕还没有做起来,团队为分蛋糕吵起来了,把面盆砸了。

 

这是做投资很重要的因素。早期项目我们不是不投,但总的来讲,不会像撒胡椒面一样,投一个商业模式成功的共享经济,这些共享经济建立在烧钱的基础上,我们很难保证它的未来。最后杀出来的个别几家,是从无数白骨中爬出来的,要最终抓到这一家胜出者,其实难度挺大的。所以我们通常对造车“新势力”的产业,是不会投的。因为其中是一个简单的道理,你可以用互联网的思维去运营车、做出行,但并不能用互联网的思维去造车,也就是说,不能用一个商业模式去造车。即便杰出如特斯拉这样的企业,它的产能也不超过10万台。反过来讲中国这些企业规划的产能,把自己想象得过于乐观了,所以很多企业都是把自己的车委托给其他的企业来造。

 

基石资本这些最基本的观点显得我们很保守。其实,我们也没有这么保守,比如对柔宇科技是连续投资,因为他们拥有世界级的平台型技术;对商汤科技更看好一点,因为他们企业非常接地气,它拥有的平台基础已经在多个领域取得了突破,所以我们进行了一些重仓的投资。

 

第五,不与资本玩家做生意。基石资本很早就形成一个规矩,回避看不懂的企业,回避职业玩家的控盘股,回避高估值的企业。我们不跟职业资本玩家做生意,因为你搞不懂这些人在说什么。凡是他们操控的各种业务,各种竞争,我们都不参与,目的是把好安全边际关,才能积小胜为大胜。

 

第六,不赌,相信复利的力量。大家可以看到,资本上的各种“系”都容易出问题,很多都容易吃得过胖。猪肥了,被杀了。之所以容易出问题,一是剑走偏锋,跨越式发展。二是利用政治资源,政商结合,这是一把双刃剑。对于一个企业来讲,还是依靠自己点点滴滴的努力和积累,做得扎实一点。对我们来讲,需要找到完全基于价值投资,长期持有安全边界的企业,坚信杰出企业家的超额回报能力,或者长期规范重组,规避任何不规范的行为,规避瓜田李下,做永续经营的公司。只有这样才能活得久,活得长。大部分人的思维都想一口吃个大胖子,他们相信的是多巴胺,而不是内啡肽。多巴胺和内啡肽都是神经化学物质,多巴胺更大程度上代表的是奖赏,这种东西很容易成瘾,最终能带来的幸福快乐比较少。而内啡肽是持续的激励,跑步30分钟以上才会有内啡肽的分泌,多巴胺是瞬间的心动,内啡肽才最长久。从做企业来讲,不是要一次性获得一个大的回报,而是持续取得一些小的胜利,带给你的幸福感更多一些。

 

 

上图是我阅读达利奥《原则》的收获,其中值得一提的有两点:第一,痛苦+反思=进步;第二,达利奥并没有简单地在民主决策制和个人专制中二选一,而是选择了一种更有意义的做法,用一个高度开放的体系鼓励大家发言。绝对的一人一票不见得科学,一个人说了算更不科学,达利奥走出一条中间道路,鼓励大家发表自己的看法,提出自己的专业见解,并没有简单用一人一票制来决策。

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